Roberto Macchia
23 novembre 2020
Nel percorso intrapreso dalle istituzioni dell’Unione Europea verso la realizzazione di un Unico mercato dei capitali si inserisce una pronuncia della Corte di cassazione che, con l’ordinanza 16334 depositata il 30 luglio 2020, si è espressa contro un’abusiva offerta al pubblico di prodotti finanziari.
La Corte di Cassazione si è trovata a decidere, in particolare, sull’applicazione dell’art. 94 Tuf, in materia di prospetto informativo.
Nel caso in esame si verteva in un’ipotesi di abusiva offerta al pubblico di prodotti finanziari – nella specie, azioni di una società in costituzione – mediante un sito internet, attraverso la pubblicazione del prospetto informativo in assenza della previa autorizzazione da parte della Consob.
Ai sensi della disciplina nazionale, l’offerta al pubblico di strumenti finanziari, come definita dall’art. 1, comma 1, lett. t) Tuf (“ogni comunicazione rivolta a persone, in qualsiasi forma e con qualsiasi mezzo, che presenti sufficienti informazioni sulle condizioni dell’offerta e dei prodotti finanziari offerti così da mettere un investitore in grado di decidere di acquistare o di sottoscrivere tali prodotti finanziari, incluso il collocamento tramite soggetti abilitati”), deve essere preceduta ex art. 94, comma 1 Tuf dalla pubblicazione di un prospetto d’offerta; di ciò deve essere data preventiva comunicazione alla Consob allegando il prospetto destinato alla stessa; e tale prospetto non può essere reso pubblico fino ad avvenuta approvazione da parte della Consob medesima.
Nel caso di specie, i giudici di legittimità, dopo aver rigettato, conformemente alla recente giurisprudenza, il motivo di ricorso incentrato sulla violazione del principio del ne bis in idem proposto dal ricorrente, hanno riconosciuto il corretto accertamento della violazione compiuto dalla Consob, la quale aveva ritenuto che fossero stati pubblicati materiali ed informazioni idonei ad integrare un’offerta al pubblico di prodotti finanziari.
La Corte ha affermato che affinché si configuri un’offerta al pubblico non è necessaria la sottoposizione del prospetto informativo ai potenziali interessati, essendo sufficiente che si rendano fruibili informazioni “sulle condizioni dell’offerta e dei prodotti finanziari offerti, così da mettere un investitore in grado di decidere di acquistare o di sottoscrivere tali prodotti finanziari”; ha inoltre rilevato come nel sito internet del ricorrente risultasse ottenuta l’autorizzazione della Consob alla pubblicazione del prospetto informativo, autorizzazione in realtà mai rilasciata. Sul sito venivano tra l’altro offerte indicazioni in merito alle modalità attraverso cui prendere visione del prospetto, nonché alla tipologia delle azioni offerte ed ai relativi tempi di adesione all’offerta d’acquisto.
La Cassazione, dunque, riconoscendo la sussistenza di un’abusiva offerta al pubblico di prodotti finanziari, ha rigettato il ricorso.
Tale pronuncia, rientrando nel campo di applicazione degli artt. 94 e 191 TUF, assume particolare importanza in un periodo in cui le istituzioni europee sono attive nel perseguire l’Unione dei mercati capitali (Capital Markets Union). In tale ottica il legislatore europeo è infatti intervenuto con il Regolamento 1129/2017 UE – c.d. Regolamento Prospetto – relativo al prospetto informativo da pubblicare per l’offerta pubblica o l’ammissione alla negoziazione di titoli in un mercato regolamentato.
Tale regolamento ha abrogato la precedente direttiva 2003/71/CE (c.d. Direttiva Prospetto), e ha così contribuito a rendere maggiormente omogeneo il quadro normativo dei diversi Stati membri dell’Unione Europea, con lo scopo di favorire la raccolta di capitali da fonti differenti all’interno dell’area comunitaria, e di rendere maggiormente efficiente il funzionamento dei mercati.
Difatti la natura stessa del provvedimento attraverso cui il legislatore comunitario è intervenuto in materia di offerte al pubblico di strumenti finanziari testimonia l’interesse al perseguimento dell’unificazione europea dei mercati finanziari, limitando la discrezionalità degli organi legislativi nazionali.
Tuttavia, non è possibile escludere in toto che le autorità nazionali ricorrano ad applicazioni difformi delle disposizioni di matrice comunitaria, in particolare con riferimento a quelle disposizioni che dettano principi e regole eccessivamente generici, come accade nell’ambito di operatività del Regolamento delegato, nell’applicazione pratica dei criteri di controllo del prospetto, rappresentati dalla completezza, comprensibilità e coerenza.
Proprio in tale ambito è stato recentemente approvato il nuovo Regolamento Delegato UE 2020/1273 della Commissione, che modifica il precedente Regolamento Delegato 2019/980 di integrazione al Regolamento 2017/1129, in materia di formato, contenuto, controllo e approvazione del prospetto da pubblicare per l’offerta pubblica o l’ammissione alla negoziazione di titoli in un mercato regolamentato. Con tale nuovo provvedimento si è inteso superare i limiti che il precedente regolamento delegato aveva mostrato, come si evince dai considerando del regolamento delegato medesimo.
Da ultimo, la Consob ha pubblicato il nuovo Quaderno giuridico – dal titolo “The Prospectus Regulation. The long and winding road” – che rappresenta uno studio in materia di regolamentazione europea sul prospetto informativo. Tale studio evidenzia l’importanza dei prospetti sia come strumenti finalizzati a ridurre l’asimmetria informativa tra emittenti e investitori, sia per supportare gli investitori consentendo loro di effettuare scelte di investimento consapevoli.
Nel documento viene offerta una valutazione complessiva dell’effettivo raggiungimento delle finalità programmate analizzando alcuni dati relativi agli Stati membri dell’Ue.
In particolare, dopo aver fornito i dati attinenti al periodo 2006-2018, dai quali emerge come sia drasticamente diminuito il numero di prospetti “passaportati” tra gli Stati membri, e quanto siano differenti i prospetti approvati all’interno di ciascuno stato, lo studio rileva come la creazione di un Singolo Mercato Europeo degli strumenti finanziari attraverso l’armonizzazione della disciplina del prospetto d’offerta non sia stata ancora realizzata.
Nel dettaglio la differenza che intercorre tra i diversi prospetti nei Paesi membri non consente di perseguire l’obiettivo che il legislatore europeo si era prefissato con l’adozione del Regolamento 2017/1129: non essendo possibile per gli investitori confrontare i diversi prospetti – e di conseguenza i diversi prodotti cui gli stessi si riferiscono – l’efficienza del mercato e la tutela degli investitori europei ne escono indebolite.
Il Regolamento Prospetto, infatti, pur avendo offerto una disciplina volta ad armonizzare l’aspetto formale del prospetto d’offerta, non si è preoccupata di disciplinare a livello europeo il regime di responsabilità da prospetto, consentendo così alle autorità di vigilanza nazionali di definire autonomamente l’ambito delle proprie attività di vigilanza.
Perché gli investitori europei possano beneficiare di una disciplina uniforme all’interno dei Paesi membri, disciplina che consenta loro di effettuare scelte consapevoli e ponderate sugli stessi elementi di fatto in tutta l’area euro, sarà quindi necessario inevitabilmente un nuovo intervento del legislatore europeo, volto a ridurre il margine di discrezionalità delle autorità nazionali, per consentire l’adozione di una disciplina unica che abbia come obiettivo principale l’efficienza dei mercati finanziari. Tale nuovo intervento dovrà quindi essere finalizzato all’armonizzazione del regime di responsabilità negli Stati membri, anche attraverso la possibile previsione di un sistema centralizzato di approvazione dei prospetti d’offerta, affidato all’ESMA.
