Luciano Vitali
21 dicembre 2020
Nei primi giorni di Novembre del 2020, la Commissione europea ha avviato una consultazione su alcuni aspetti relativi alla disciplina dei gestori dei fondi di investimento alternativi. L’iniziativa fa seguito all’avvio, nel 2018, di un processo di revisione della direttiva 2011/61/UE (Alternative Investment Fund Managers Directive, o AIFMD) da parte della Commissione europea, volto a rafforzare il relativo quadro normativo e conclusosi lo scorso giugno 2020 con la pubblicazione di una relazione da cui sono emersi alcuni spazi di miglioramento della disciplina contenuta nella direttiva. In tal senso, è stato predisposto un questionario pubblico volto ad acquisire il feedback degli operatori del mercato, tra cui gestori e distributori di fondi di investimento alternativi (Fia), investitori e associazioni di tutela degli investitori.
Facendo un piccolo passo indietro è importante delineare bene l’ambito di applicazione della direttiva AIFM per capire quali sono gli aspetti che l’Unione, nella figura dell’ESMA, ha individuato come maggiormente critici e rispetto ai quali ritiene che si debba apportare delle modifiche al fine di giungere ad una completa armonizzazione della disciplina in materia.
La Direttiva 2011/61/UE del Parlamento europeo e del Consiglio sui Gestori di Fondi di Investimento Alternativi (la Direttiva AIFM o la AIFMD) ha come obiettivo principale quello di introdurre innanzitutto un controllo regolamentare più stringente sul rischio sistemico che può derivare dalle attività dei soggetti che operano nel settore dei fondi di investimento cosiddetti “alternativi” (che, per definizione, hanno un portafoglio che non comprende gli strumenti più tradizionali, come liquidità, azioni e obbligazioni), rispetto ai fondi disciplinati dalla Direttiva 2009/65/CE in materia di Organismi di Investimento Collettivo in Valori Mobiliari (OICVM), meglio noti come UCITS, e indicata come Direttiva UCITS IV. Questo documento costituisce la base per la continuazione dei lavori di elaborazione della futura regolamentazione per i gestori di fondi alternativi. Si tratta di una normativa che riguarda la gestione di oltre 2100 Mdi di euro[BB1] in fondi riservati, fondi immobiliari, fondi hedge e altri tipi di fondi alternativi.
Applicandosi la AIFMD direttamente ai gestori di fondi di investimento alternativi (i GEFIA), i fondi di investimento alternativi (i FIA o Fondi non-UCITS) rimangono sottoposti alla normativa e alla vigilanza nazionali. Come afferma la AIFMD stessa la scelta di disciplinare i GEFIA piuttosto che i fondi stessi è dovuta alla grande eterogeneità dei Fondi non-UCITS nei diversi Stati Membri dell’Unione che ne avrebbe reso molto difficile l’armonizzazione. L’AIFMD si propone così di creare un mercato interno europeo dei GEFIA regolando in modo uniforme la procedura di autorizzazione, il funzionamento e la trasparenza di tutti i gestori che gestiscono o commercializzano fondi non-UCITS. Per promuovere un’applicazione coerente delle nuove regole in tutta l’UE, la Direttiva AIFM prevede per l’ESMA e il CERS (Comitato Europeo per il Rischio Sistemico) un ruolo attivo nell’attuazione del quadro regolamentare di controllo e vigilanza istituito dalla nuova normativa, in modo tale da favorire il rilascio del passaporto europeo sia per i GEFIA UE che per quelli non-UE e un attivo coordinamento delle attività delle autorità nazionali.
L’iniziativa della Commissione Europea si inserisce in un contesto di più ampio respiro nel quale, oltre all’avvio di un processo di revisione nel 2018, c’è da prendere in considerazione altri due documenti importanti che hanno contribuito a preparare il terreno per la consultazione citata. Ci si riferisce in particolare al report del 12 Novembre 2020, pubblicato dall’ESMA e riguardante l’irrogazione e l’applicazione delle sanzioni previste dalla direttiva AIFM negli stati europei e la lettera indirizzata al Vice-presidente esecutivo della Commissione Europea, nonchè commissario europeo per il commercio, Valdis Dombrovskis, datata 18 Agosto 2020.
Per quanto riguarda il report di Novembre, l’ESMA si è concentrata sull’analisi delle sanzioni irrogate nell’UE nel periodo che va dal 1 Gennaio 2018 al 31 Dicembre 2019. Dall’analisi risulta come vi sia una importante sproporzione tra i vari Paesi europei nell’applicazione delle misure previste dalla direttiva. Ovviamente, la massima autorità di vigilanza sui mercati europei è conscia che il report possa essere solo un dato parziale, non potendo includere le altre sanzioni, di stampo nazionale, che non sono state irrogate sotto la AIFMD ma ritiene comunque che questo strumento possa essere un buon punto di partenza per valutare come le singole autorità nazionali competenti si approccino all’utilizzo delle misure sanzionatorie contenute nella direttiva.
Inoltre tale strumento si ripropone, grazie alla sua cadenza annuale, di “indirizzare il lavoro dell’ESMA incentrato a promuovere una convergenza della vigilanza nell’applicazione dell’AIFMD e promuovere una vigilanza commune a livello europeo incentrata sui risultati e una cultura del’applicazione (della sanzione)”.
Riguardo la lettera di Agosto è fondamentale sottolineare come questa abbia effettivamente dato gli spunti maggiormente significativi per la riflessione che ha portato alla procedura di consultazione individuando tematiche come: (a) l’ambito di applicazione e le disposizioni normative in materia di autorizzazione dei gestori di fondi; (b) la protezione degli investitori (classificazione degli investitori e condizioni per l’accesso ai FIA da parte degli investitori al dettaglio; depositario; trasparenza e conflitto d’interessi; regole di valutazione); (c) il trattamento dei Fia non UE; (d) la stabilità finanziaria; (e) l’investimento nel settore del private equity; (f) gli investimenti sostenibili; (g) la coerenza con la normativa Ucits, con particolare riferimento all’opportunità di prevedere un approccio più coerente tra normative Ucits e Fia.
Questi, ed altri, sono al momento gli argomenti al centro della discussione sul tavolo della Commissione Europea e che terranno animato il dibattito da qui ai prossimi mesi.
Da parte degli operatori del settore molte le voci che si sono levate sul punto. Da molti infatti, questa è considerata come un’opportunità per favorire una sistematizzazione della disciplina europea di riferimento sulla gestione collettiva del risparmio, possibilmente anche mediante l’istituzione di una disciplina unica europea, come è stato fatto già in materia bancaria con il single rulebook.
La creazione di una disciplina unificata migliorerebbe allo stesso tempo anche la competitività rendendo l’industria degli investimenti alternativi europei più efficiente rispetto ad altri intermediari e più attraente rispetto ad altre forme di investimento del risparmio, come i prodotti di investimento assicurativi e i fondi pensione.
In conclusione si può quindi certamente affermare come la sfida che si trova davanti la Commissione Europea non è di semplice soluzione dovendo tenere conto di moltissimi fattori di rischio, anche sistemico in linea con quanto previsto dal Comitato Europeo per la vigilanza macroprudenziale, in un settore che sempre più è centrale nei mercati di tutta Europa e del mondo.
Sarà interessante sapere quali saranno gli approdi all’esito della procedura di consultazione e come questo cambierà il mercato dei fondi finanziari alternativi, soprattutto a livello normativo dove lo sforzo di coordinamento delle varie autorità di vigilanza europee sarà decisivo per giungere ad una disciplina il più possible armonica e unificata.
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